在光伏設(shè)備領(lǐng)域，晶盛機(jī)電完成了“進(jìn)口替代”向“行業(yè)龍頭”的角色轉(zhuǎn)換，而在半導(dǎo)體、先進(jìn)材料方面新人的秀氣還未完全褪去，未來(lái)能否打開(kāi)第二增長(zhǎng)曲線，順利完成新的角色切換，再度復(fù)刻出一個(gè)晶盛機(jī)電呢？
作者 | 本刊記者 李啟輝
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來(lái)源 | 《經(jīng)理人》雜志
2023年3月30日，旨在促進(jìn)國(guó)內(nèi)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中國(guó)企業(yè)評(píng)價(jià)協(xié)會(huì)發(fā)布了“2022年中國(guó)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)500強(qiáng)”榜單，騰訊、阿里、字節(jié)跳動(dòng)（抖音）依舊占據(jù)前三位置，總體來(lái)看，2022新經(jīng)濟(jì)500強(qiáng)有超五分之一企業(yè)更替，整體競(jìng)爭(zhēng)格局仍呈快速發(fā)展與變化態(tài)勢(shì)，其中先進(jìn)制造業(yè)占比創(chuàng)新高，作為先進(jìn)制造細(xì)分領(lǐng)域里龍頭企業(yè)之一的晶盛機(jī)電（300316.SZ），其排名提升了68位至總排名第80位，成功挺進(jìn)百?gòu)?qiáng)榜單。
晶盛機(jī)電成立于2006年，并在隨后兩年里，研發(fā)出了國(guó)內(nèi)最大全自動(dòng)直拉式單晶爐，奠定了公司技術(shù)地位。
2012年公司在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，往后發(fā)展中，公司以光伏設(shè)備為基石，逐步延伸至藍(lán)寶石、光伏耗材（石英坩堝、金剛線）、半導(dǎo)體設(shè)備、第三代半導(dǎo)體材料領(lǐng)域，正式確立公司“設(shè)備+材料”雙核驅(qū)動(dòng)模式。
公司一路秉持“打造半導(dǎo)體材料裝備領(lǐng)先企業(yè)，發(fā)展綠色智能高科技制造產(chǎn)業(yè)”的企業(yè)使命，堅(jiān)持科技創(chuàng)新，夯實(shí)自身研發(fā)技術(shù)水平，帶領(lǐng)企業(yè)航向更美好的未來(lái)，同時(shí)為國(guó)家高質(zhì)量發(fā)展注入源源不斷動(dòng)力，彰顯企業(yè)擔(dān)當(dāng)。
時(shí)光荏苒，公司已經(jīng)上市十個(gè)年頭了，其營(yíng)收規(guī)模也從最初的不足1億元到2022年突破百億元，巔峰市值也順利突破千億級(jí)別。
據(jù)東吳證券2023年4月28日研報(bào)顯示，預(yù)計(jì)2023-2024年公司營(yíng)業(yè)收入分別為170.95億元、210.65億元，同比增長(zhǎng)61%、23%，對(duì)應(yīng)PE為18.64倍、15.10倍。多年的孕育，終于造就了量能指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，那么接下來(lái)的道路又該通向何處？
行業(yè)風(fēng)口助力跨越式發(fā)展
面對(duì)氣候條件持續(xù)惡化，2020年我國(guó)提出要在2030年達(dá)到“碳達(dá)峰”，并力爭(zhēng)在2060年實(shí)現(xiàn)“碳中和”，受此行業(yè)政策影響，新能源產(chǎn)業(yè)鏈迎來(lái)了風(fēng)口。由于晶盛機(jī)電所處行業(yè)是光伏上游產(chǎn)業(yè)鏈設(shè)備端，受益于下游大幅擴(kuò)產(chǎn)影響，公司開(kāi)始出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)，行業(yè)紅利切切實(shí)實(shí)表現(xiàn)在公司業(yè)績(jī)上。
2020年至2022年三年間總資產(chǎn)規(guī)模從105.00億元上升至288.90億元，提升了近3倍，相比2019年之前，可以看得出來(lái)，公司體量實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，其市值也邁向了千億級(jí)別，真正奠定了行業(yè)龍頭地位（圖表1）。
隨著規(guī)模的上升，公司存貨指標(biāo)也出現(xiàn)了較大幅度波動(dòng)，近五年存貨價(jià)值分別是14.51億元、13.89億元、25.80億元、60.51億元、123.90億元，五年間存貨規(guī)模上升了近8倍之多，該指標(biāo)的夸張程度或許會(huì)讓人覺(jué)得公司是不是出現(xiàn)了問(wèn)題，但是細(xì)分研究，結(jié)果卻與之相反。
根據(jù)2022年年報(bào)顯示，公司123.9億元存貨規(guī)模中，發(fā)出商品價(jià)值約93億元，由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則影響，需要下游客戶驗(yàn)證后才能確認(rèn)收入，故而計(jì)入存貨當(dāng)中。如果剔除這塊影響，余下存貨規(guī)模約30億元，相比以往并沒(méi)有出現(xiàn)大幅增庫(kù)存情況。庫(kù)存商品價(jià)值約10億元，那么這塊會(huì)不會(huì)存在減值風(fēng)險(xiǎn)呢？
根據(jù)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析，2020年至2022年公司合同負(fù)債分別是20.03億元、49.64億元、94.65億元，也就是說(shuō)這三年行業(yè)高景氣下，公司合同負(fù)債從無(wú)到有，并且規(guī)模與公司年?duì)I收相當(dāng)，這不僅對(duì)沖掉公司存貨風(fēng)險(xiǎn)，還側(cè)面印證了公司未來(lái)業(yè)績(jī)可以得到充足的保障。
另外，合同負(fù)債與營(yíng)收規(guī)模相當(dāng)，表明公司專(zhuān)注主業(yè)，企業(yè)核心利潤(rùn)質(zhì)量非常高，在公司采取的以銷(xiāo)定產(chǎn)、以產(chǎn)定購(gòu)模式下，其存貨風(fēng)險(xiǎn)就變得很低了。
2022年公司資產(chǎn)負(fù)債率為61.18%，相比2018年提升了27.96%，負(fù)債規(guī)?？此屏钊藫?dān)憂，實(shí)則虛標(biāo)嚴(yán)重。根據(jù)2022年年報(bào)顯示，公司總負(fù)債為176.7億元，剔除上面提及的合同負(fù)債科目影響，其負(fù)債規(guī)模下降至82.05億元，整體負(fù)債率約為42.2%，基本回歸至2019年同期水平，整體負(fù)債率處于可控區(qū)間。
值得注意的是，2022年公司新增了一筆短期借款，數(shù)額為10.9億元，公司在年報(bào)中表示該筆款項(xiàng)主要用于控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
從公司經(jīng)營(yíng)性角度分析，2022年公司應(yīng)收賬款為25.38億元、應(yīng)收票據(jù)為0.32億元，應(yīng)收賬款融資為24.04億元，預(yù)付款為9.58億元，合計(jì)規(guī)模約為59億元，應(yīng)付賬款為41.34億元，應(yīng)付票據(jù)為22.17億元，合計(jì)規(guī)模約63.5億元，整體規(guī)模能實(shí)現(xiàn)較好對(duì)沖情況，但是從細(xì)分結(jié)構(gòu)分析，應(yīng)收票據(jù)并沒(méi)有很好對(duì)沖掉應(yīng)付票據(jù)，且公司有應(yīng)收賬款融資性需求，側(cè)面也體現(xiàn)了應(yīng)收款回款周期較長(zhǎng)，不夠優(yōu)質(zhì)，以致于公司需要信用借款去緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
往底層看，雖然公司能夠利用其經(jīng)營(yíng)性負(fù)債維持企業(yè)正常生產(chǎn)銷(xiāo)售，但實(shí)際上并沒(méi)有龍頭企業(yè)對(duì)上下游擁有充足議價(jià)權(quán)的那種能力，或許這與公司大客戶依賴性（2022年年報(bào)顯示，公司前五客戶銷(xiāo)售額占整體營(yíng)收70%）存在一定相關(guān)性。
資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)體現(xiàn)必然與公司經(jīng)營(yíng)管理、投資回報(bào)息息相關(guān)。根據(jù)圖表2數(shù)據(jù)分析，2022年公司營(yíng)業(yè)收入為106.4億元，相比2018年提升了3倍多，而歸母凈利潤(rùn)提升約4倍，由5.82億元上升至29.24億元，歸母凈利潤(rùn)增速要優(yōu)于營(yíng)業(yè)收入增速。具體分析，公司毛利率基本維持不變，近五年平均毛利率為38.2%，而期間費(fèi)用率從13.45%下降至10.42%，費(fèi)用管控能力不斷提高使得歸母凈利潤(rùn)增速要好于營(yíng)業(yè)收入增速。
費(fèi)用端方面，占比最大的是研發(fā)費(fèi)用，2022年研發(fā)費(fèi)用7.96億元，近五年增長(zhǎng)速度跟利潤(rùn)相匹配，其次是管理費(fèi)用，2022年管理費(fèi)用為2.87億元。近些年財(cái)務(wù)費(fèi)用一直處于負(fù)值，也就是說(shuō)公司并沒(méi)有依賴金融性負(fù)債去支持企業(yè)的擴(kuò)張，相反企業(yè)自有資金還帶來(lái)了小幅利息收入。
由于大客戶依賴性影響，公司在銷(xiāo)售方面的費(fèi)用支出非常低，2022年銷(xiāo)售費(fèi)用率為0.42%，鑒于公司行業(yè)龍頭地位及以銷(xiāo)定產(chǎn)模式，公司未來(lái)在銷(xiāo)售方面的支出，基本都是在開(kāi)拓新業(yè)務(wù)上。
2022年晶盛機(jī)電期間費(fèi)用率為10.42%，期間費(fèi)用率/毛利率為26.29%，可比公司捷佳偉創(chuàng)（300724.SZ）為5.06%、19.87%，奧特維（688516.SH）為15.52%、39.88%,從指標(biāo)上分析，公司費(fèi)用管控能力處于中值水平，與捷佳偉創(chuàng)相差比較大，具體來(lái)看，公司在研發(fā)及管理支出占比要高于捷佳偉創(chuàng)，而財(cái)務(wù)費(fèi)用貢獻(xiàn)要比捷佳偉創(chuàng)少2億元左右。剔除研發(fā)費(fèi)用影響，公司的費(fèi)用管控能力在行業(yè)中處于優(yōu)秀級(jí)別。
優(yōu)質(zhì)的企業(yè)其凈資產(chǎn)收益率（ROE）必然是讓人感到滿意的，毫無(wú)疑問(wèn)，晶盛機(jī)電可以稱(chēng)得上是一家優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。2022年晶盛機(jī)電的ROE高達(dá)33.82%，其五年平均ROE為22%，根據(jù)杜邦分析法，近三年內(nèi)公司ROE快速上升主要是因?yàn)闋I(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率持續(xù)提升影響，毛利率小幅提升，主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模爆發(fā)下，公司營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率相比2019年提升了8.86%，總的來(lái)說(shuō)，公司ROE提升主要是實(shí)際業(yè)務(wù)規(guī)模影響所致，財(cái)務(wù)杠桿影響效果較弱，其價(jià)值含量非常高（圖表3）。
對(duì)比同行捷佳偉創(chuàng)，公司2022年ROE高18.18%，近五年平均ROE高5個(gè)百分點(diǎn)左右，主要是因?yàn)楣久蚀蠓I(lǐng)先捷佳偉創(chuàng)，以致于在營(yíng)業(yè)凈利率上與捷佳偉創(chuàng)拉開(kāi)差距。相比奧特維，公司2022年ROE落后3.94%，近五年平均ROE低約2個(gè)百分點(diǎn)，從結(jié)構(gòu)來(lái)看，奧特維采取了更為積極的杠桿模式，但是在營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)方面，其費(fèi)用管控能力并不比公司優(yōu)秀，以致于基本相同毛利率情況下，其營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率卻大幅落后于公司。
科技創(chuàng)新引領(lǐng)新航向
高毛利率下必然離不開(kāi)技術(shù)的支撐，晶盛機(jī)電作為一家專(zhuān)注于“先進(jìn)材料、先進(jìn)設(shè)備”的高新技術(shù)企業(yè)，技術(shù)出身的曹建偉及邱敏秀深知技術(shù)研發(fā)對(duì)公司的重要性，并將其刻入公司發(fā)展靈魂之中。
截至2022年底，公司在國(guó)內(nèi)擁有3個(gè)研發(fā)中心，海外1個(gè)研發(fā)中心，10個(gè)專(zhuān)業(yè)研究所和2個(gè)專(zhuān)業(yè)實(shí)驗(yàn)室，其中研發(fā)人員為1354人，占比17.61%。2022年公司研發(fā)投入為7.96億元，相比2018年同比增長(zhǎng)了334.97%，其研發(fā)投入是同期連城數(shù)控（835368.BJ）的3.5倍，奧特維的11.4倍，得益于專(zhuān)注技術(shù)創(chuàng)新，2022年公司有效專(zhuān)利數(shù)為644項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利81項(xiàng)。技術(shù)凝聚的壁壘，將持續(xù)造就公司在行業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
在光伏設(shè)備領(lǐng)域，公司產(chǎn)品覆蓋了硅片、電池及組件環(huán)節(jié)所需的關(guān)鍵設(shè)備，其中貢獻(xiàn)主要利潤(rùn)來(lái)源的是晶體生長(zhǎng)設(shè)備環(huán)節(jié)中的全自動(dòng)單晶爐，該產(chǎn)品被工信部評(píng)為第三批制造業(yè)單項(xiàng)冠軍產(chǎn)品，連續(xù)六年銷(xiāo)售收入在硅單晶生長(zhǎng)設(shè)備細(xì)分行業(yè)中位居第一，若排除下游廠商隆基綠能（601012.SH）需求外，公司將占據(jù)90%的市場(chǎng)份額。
據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和相關(guān)預(yù)測(cè)，2022年全球光伏新增裝機(jī)量230GW（吉瓦，光伏裝機(jī)容量單位），增長(zhǎng)約35.3%，2023年全球光伏裝機(jī)量預(yù)計(jì)將在280-330GW之間，繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。
國(guó)內(nèi)雙碳戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)下，其規(guī)模與技術(shù)等核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)引領(lǐng)全球，隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，降本增效必然受到更多關(guān)注，公司協(xié)同客戶引領(lǐng)行業(yè)新產(chǎn)品技術(shù)迭代，是行業(yè)內(nèi)率先開(kāi)發(fā)并批量銷(xiāo)售 G12 技術(shù)路線的單晶爐、智能化加工設(shè)備、 疊瓦自動(dòng)化產(chǎn)線的廠商，聚焦“先進(jìn)制造+智能化”，提升公司差異化競(jìng)爭(zhēng)能力，推動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。
半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域，根據(jù)國(guó)際半導(dǎo)體協(xié)會(huì)（SEMI）數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，2022年全球半導(dǎo)體設(shè)備銷(xiāo)售規(guī)模為1143.3億美元，中國(guó)大陸市場(chǎng)規(guī)模為329.5億美元，同比增長(zhǎng)11.24%，國(guó)內(nèi)依然是全球最大設(shè)備需求市場(chǎng)。
半導(dǎo)體設(shè)備主要分為硅片制造、芯片制造、封裝制造三大環(huán)節(jié)設(shè)備，而公司的設(shè)備主要集中在硅片制造領(lǐng)域，目前已基本實(shí)現(xiàn) 8英寸硅片設(shè)備的國(guó)產(chǎn)替代，12英寸大硅片設(shè)備也達(dá)到少量量產(chǎn)階段，主要包括8英寸里的晶體生長(zhǎng)、切片、拋光、CVD設(shè)備，12英寸里的長(zhǎng)晶、切片、研磨、拋光設(shè)備。
硅片制造領(lǐng)域里，國(guó)外硅片廠商占據(jù)著90%多市場(chǎng)份額，在自主可控需求下，國(guó)內(nèi)廠商迫切解決依賴進(jìn)口問(wèn)題，紛紛大幅擴(kuò)產(chǎn)，上游設(shè)備也出現(xiàn)了爆發(fā)趨勢(shì)，受益于行業(yè)紅利，公司積極推進(jìn)募投項(xiàng)目“12英寸集成電路大硅片設(shè)備測(cè)試實(shí)驗(yàn)線項(xiàng)目”建設(shè)，加大研發(fā)技術(shù)創(chuàng)新，不斷加快設(shè)備的出貨量與驗(yàn)證速度，從而在國(guó)產(chǎn)替代浪潮下構(gòu)建新的核心競(jìng)爭(zhēng)力。
同時(shí)公司加強(qiáng)在第三代半導(dǎo)體領(lǐng)域的布局，已建設(shè)了6英寸碳化硅晶體生長(zhǎng)、切片、拋光環(huán)節(jié)的研發(fā)實(shí)驗(yàn)線，并實(shí)現(xiàn)了6英寸碳化硅外延設(shè)備批量銷(xiāo)售且訂單量快速增長(zhǎng)，產(chǎn)品質(zhì)量達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平。
先進(jìn)材料領(lǐng)域，公司基于多年晶體材料生長(zhǎng)及加工技術(shù)積累，逐漸發(fā)展了藍(lán)寶石、碳化硅、金剛線、石英坩堝及金剛石等材料業(yè)務(wù)。由于成本問(wèn)題，藍(lán)寶石主要運(yùn)用在LED襯底上，其市場(chǎng)份額為80%，公司目前已經(jīng)成功生產(chǎn)出700KG級(jí)藍(lán)寶石晶體，并且將量產(chǎn)等級(jí)提升至400KG，隨著技術(shù)提升帶來(lái)成本下降以及下游Mini-LED滲透加快，藍(lán)寶石材料業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)技術(shù)與規(guī)模雙重優(yōu)勢(shì)。
第三代半導(dǎo)體材料方面，碳化硅因在高壓、高功率環(huán)境下性能優(yōu)越，被廣泛運(yùn)用于新能源車(chē)行業(yè)，據(jù)Yole預(yù)測(cè)，2022年全球碳化硅市場(chǎng)規(guī)模或?qū)⑦_(dá)15.34億美元，同比增長(zhǎng)40.72%，預(yù)計(jì)到2027年市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)62.97億美元。
目前該領(lǐng)域市場(chǎng)也基本被國(guó)外企業(yè)壟斷，國(guó)內(nèi)做得比較好的公司有三安光電（600703.SH）、天岳先進(jìn)（688234.SH）等，公司目前6英寸碳化硅襯底已經(jīng)具備量產(chǎn)條件，并且與客戶簽訂了供貨合同，研發(fā)方面也取得了重大突破，成功生長(zhǎng)出8英寸N型碳化硅晶體，以及成功研發(fā)第四代半導(dǎo)體材料MPCVD法金剛石晶體生長(zhǎng)設(shè)備，極大提升了國(guó)產(chǎn)技術(shù)自主可控程度。
晶盛機(jī)電這些年的辛苦耕耘，終于迎來(lái)了收獲季節(jié)，在行業(yè)高景氣度刺激下，業(yè)績(jī)出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，使得公司擁有足夠的資本優(yōu)勢(shì)去加快研發(fā)步伐，在研發(fā)與銷(xiāo)售環(huán)節(jié)中實(shí)現(xiàn)了高效率反哺循環(huán)，隨著大硅片設(shè)備及相關(guān)第三代半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域技術(shù)突破，公司將快速?gòu)墓夥O(shè)備領(lǐng)域切入半導(dǎo)體集成電路領(lǐng)域，進(jìn)一步突顯“材料+設(shè)備”的“先進(jìn)”優(yōu)勢(shì)，不斷鞏固公司技術(shù)壁壘。