投資與理財(cái)
華 勇（小財(cái)米兒觀察員）
這些年，機(jī)器人已成為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的一個(gè)大風(fēng)口，市場(chǎng)不斷掀起一浪高過(guò)一浪的投資、上市熱潮。
(資料圖片僅供參考)
近日，又有一家機(jī)器人公司沖擊資本市場(chǎng)，這就是國(guó)內(nèi)安防龍頭?？低暺煜碌暮贾莺？禉C(jī)器人股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱?？禉C(jī)器）。?？禉C(jī)器今年初已正式遞表深交所創(chuàng)業(yè)板，擬在創(chuàng)業(yè)板募資60億元。這是?？低暺煜碌诙曳植鹕鲜械淖庸?，此前其分拆、聚焦智能家居的螢石網(wǎng)絡(luò)已在科創(chuàng)板上市。
?？禉C(jī)器自2016年成立以來(lái)，便專注于機(jī)器視覺(jué)與移動(dòng)機(jī)器人領(lǐng)域，是較早同時(shí)布局機(jī)器視覺(jué)與移動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)的國(guó)內(nèi)企業(yè)，如今海康機(jī)器背靠“安防茅”走上風(fēng)口，吸睛多，看點(diǎn)多，前景好，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，近年來(lái)業(yè)績(jī)出現(xiàn)較快的增長(zhǎng)。2021年、2022年前三季度?？禉C(jī)器的營(yíng)收分別是2019年的近3倍、3倍，2021年、2022年前三季度的凈利潤(rùn)分別是2019年的10倍、近10倍。
然而，小財(cái)米兒發(fā)現(xiàn)，看似風(fēng)光的背后海康機(jī)器在經(jīng)營(yíng)管理上也面臨一些不可忽視的紅線和挑戰(zhàn)，暴露了不少隱憂——應(yīng)收賬款、存貨、資產(chǎn)負(fù)債率“三高”明顯，報(bào)告期內(nèi)多年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司。而隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，其產(chǎn)品價(jià)格、毛利率均持續(xù)下行，另外?？禉C(jī)器還曾有“啃老”的情況，獨(dú)立自主性不強(qiáng)，關(guān)聯(lián)交易明顯，等等，這些問(wèn)題將成為阻礙?？禉C(jī)器成功IPO的重要因素。
產(chǎn)品單價(jià)、毛利率持續(xù)下滑，國(guó)際貿(mào)易摩擦帶來(lái)的關(guān)鍵原材料供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)
報(bào)告期內(nèi)，?？禉C(jī)器營(yíng)收、利潤(rùn)大幅增加，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.4億元、15.2億元、27.7億元和28.1億元，同期凈利潤(rùn)分別為4548萬(wàn)元、6510萬(wàn)元、4.8億元和4.3億元，然而2022年1—9月，其營(yíng)收僅增長(zhǎng)2.15%，而歸母凈利則出現(xiàn)上市以來(lái)首次下滑。小財(cái)米兒認(rèn)為，其營(yíng)收增速、凈利潤(rùn)雙雙下降，主要原因是近年來(lái)單價(jià)、毛利率持續(xù)下滑所引發(fā)的。
小財(cái)米兒發(fā)現(xiàn)，隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的不斷加劇，?？禉C(jī)器主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品的銷售價(jià)格呈現(xiàn)逐年走低之勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，其來(lái)自機(jī)器視覺(jué)與移動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)的收入合計(jì)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 89.05%、92.93%、96.36%和 98.07%，系主營(yíng)業(yè)務(wù)的主要構(gòu)成部分。招股書顯示，從2019至2021年，?？禉C(jī)器的移動(dòng)機(jī)器人平均單價(jià)由7.9萬(wàn)元/臺(tái)降至7.4萬(wàn)/臺(tái)，機(jī)器視覺(jué)產(chǎn)品平均單價(jià)則由1,550萬(wàn)/臺(tái)降至1,441萬(wàn)/臺(tái)。
平均單價(jià)下滑也導(dǎo)致毛利率下降。報(bào)告期內(nèi)，?？禉C(jī)器機(jī)器視覺(jué)業(yè)務(wù)板塊毛利率分別為49.3%、41.5%、46.2%和 49.37%，移動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)板塊毛利率分別為49.5%、42.9%、38.6%和34.63%，兩個(gè)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率均呈現(xiàn)逐年加速下滑趨勢(shì)，其中移動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)2022年前三季度比2019年下跌了近15個(gè)點(diǎn)。
2020 年 8 月前，海康機(jī)器委托關(guān)聯(lián)方?？悼萍歼M(jìn)行生產(chǎn)，主要根據(jù)銷售訂單需求向?？悼萍枷逻_(dá)采購(gòu)需求，并向其采購(gòu)成品，因此不適用產(chǎn)能、產(chǎn)量概念。2020年 8 月公司產(chǎn)線切換后，由自有產(chǎn)線完成組裝生產(chǎn)。
值得注意的是，海康機(jī)器生產(chǎn)模式切換后，開始直接向境內(nèi)外供應(yīng)商進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)采購(gòu)。招股書披露，2021年度和2022年1—9月，公司穿透后向境外供應(yīng)商采購(gòu)的原材料金額占原材料采購(gòu)總額的比重分別高達(dá)36.70%和43.05%，主要為向部分境外廠商采購(gòu)的集成電路和機(jī)電物料。近年來(lái)，國(guó)際貿(mào)易摩擦帶來(lái)的關(guān)鍵原材料供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)凸顯。
存貨和應(yīng)收賬款持續(xù)攀升，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流多年為負(fù)
小財(cái)米兒發(fā)現(xiàn)，在營(yíng)收不斷增長(zhǎng)、賒銷政策越來(lái)越寬松而又未進(jìn)行外部股權(quán)融資的背景下，海康威視存貨、應(yīng)收賬款、資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)居高不下。近三年來(lái)，?？禉C(jī)器存貨賬面價(jià)值激增了6倍以上，報(bào)告期內(nèi)分別為2.6億元、8.3億元、12.1億元和17.3億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為25%、46%、54%和46%，存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)可比公司。
報(bào)告期內(nèi)，?？禉C(jī)器應(yīng)收賬款賬面余額分別為4.78億元、4.46億元、6.81億元和11.08億元，資產(chǎn)負(fù)債率分別高達(dá)85.69%、86.84%、69.46%、71.44%，而截至2022年三季度末，應(yīng)收賬款增加一倍多，其負(fù)債率高達(dá)71.44%，明顯高于同行可比公司的均值，而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻低于同行業(yè)可比公司。小財(cái)米兒發(fā)現(xiàn)，?？禉C(jī)器的短期償債風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。報(bào)告期各期，?？禉C(jī)器流動(dòng)比率均低于1.6倍，速動(dòng)比率則低于1倍，兩者均低于安全值范圍。
由于應(yīng)收賬款和存貨的持續(xù)高企，使?？禉C(jī)器經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流處于持續(xù)“失血”的狀態(tài)。報(bào)告期內(nèi)，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-13,827.09 萬(wàn)元、10,280.55萬(wàn)元、-32,516.58 萬(wàn)元和-39,801.85 萬(wàn)元，除2020年度以外，其余各期公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)，累計(jì)流出金額高達(dá)7.58億元。
報(bào)告期內(nèi)，海康機(jī)器的業(yè)績(jī)的確亮眼，營(yíng)收及凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)大增，然而在這一份亮麗業(yè)績(jī)的背后，卻是持續(xù)負(fù)的現(xiàn)金流量?jī)纛~、持續(xù)高企的資產(chǎn)負(fù)債率、存貨以及不斷攀升的短期償債風(fēng)險(xiǎn)，反差明顯，這也令不少投資者對(duì)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的含金量表示質(zhì)疑。這是否是以高應(yīng)收賬款、高存貨率、高負(fù)債率來(lái)?yè)Q取一時(shí)的營(yíng)收凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，達(dá)到粉飾財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)、推進(jìn)上市的目的？值得懷疑。
關(guān)聯(lián)交易頻現(xiàn)，產(chǎn)能利用率并不高
關(guān)聯(lián)交易、虛擬交易等問(wèn)題歷來(lái)是監(jiān)管層IPO審核的重點(diǎn)名目，這不僅涉及到企業(yè)業(yè)績(jī)的可信性、發(fā)展的持續(xù)性，同時(shí)也是利益交易、權(quán)益勾結(jié)的紅線區(qū)。雖然背靠著安防龍頭?？低曔@棵“大樹”，但?？禉C(jī)器有一個(gè)“黑點(diǎn)”，那就是早期和母公司有過(guò)多的關(guān)聯(lián)交易，“受益太多”，格外顯眼，其經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性問(wèn)題或成為沖擊IPO道路上的一條重要路障。
報(bào)告期內(nèi)，海康機(jī)器向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)金額分別為5.3億元、10億元、2.5億元和2億元，占各期采購(gòu)總額比例分別為83%、66%、12%和10%。其向關(guān)聯(lián)方銷售金額分別為1億元、1.2億元、1.4億元和1.1億元，占各期營(yíng)業(yè)收入比例分別為11%、8%、5%、4%，其中在2021、2020年向前五名客戶的銷售金額占營(yíng)業(yè)收入的比重高達(dá)15.85%、22.16%，客戶集中度也較高。
報(bào)告期內(nèi)，?？禉C(jī)器向前五名客戶的銷售金額及占營(yíng)業(yè)收入的比重如下：
令人感嘆的是，截至2022年末，海康機(jī)器仍在應(yīng)用?？低曋泻蠖藰I(yè)務(wù)系統(tǒng)，涉及生產(chǎn)、研發(fā)、財(cái)務(wù)、人事、辦公等方面的管理，而?？低曌鳛榧夹g(shù)提供方負(fù)責(zé)相關(guān)系統(tǒng)的運(yùn)行及維護(hù)，并向?？禉C(jī)器收取費(fèi)用，可見他們之間“獨(dú)而不立”“休戚相關(guān)”。
小財(cái)米兒發(fā)現(xiàn)，?？禉C(jī)器還與母公司?？低暫炗喗杩詈贤?，將暫時(shí)閑置資金歸由?？低暯y(tǒng)一管理，其間存在大額資金拆借。2019年—2021年，?？低曄蚝？禉C(jī)器累計(jì)資金拆出及收回金額分別為16.5億元、19.2億元和40億元，利息收入分別為2062萬(wàn)元、859萬(wàn)元及42萬(wàn)元。
目前來(lái)看，?？禉C(jī)器將上市融資作為解決現(xiàn)金量不足、擺脫流動(dòng)性壓力的主要手段。此次IPO，?？禉C(jī)器擬募資金額高達(dá)60億元，其中約有50.7億元用于產(chǎn)能擴(kuò)張及研發(fā)投入、9.3億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。然而值得注意的是，?？禉C(jī)器現(xiàn)有產(chǎn)能利用率并不高。招股書顯示，2020年、2021年，?？禉C(jī)器機(jī)器視覺(jué)、移動(dòng)機(jī)器人產(chǎn)能利用率分別為84.39%、88.24%，兩者均未達(dá)到滿產(chǎn)水平，募投項(xiàng)目成功后其產(chǎn)能將翻倍，如此大規(guī)模地?cái)U(kuò)增產(chǎn)能如何消化掉？新增市場(chǎng)在哪里？新增產(chǎn)能的消化措施又在哪里？可以看出，在兩大核心業(yè)務(wù)產(chǎn)能均未能充分飽和的情況下，?？禉C(jī)器融資擴(kuò)產(chǎn)的必要性似乎并不強(qiáng)，IPO更為直接的目的或在于解決“資金慌”吧。
小財(cái)米兒觀察絮語(yǔ)：
脫離母公司的“襁褓”之后，?？禉C(jī)器“單飛”之路還能繼續(xù)保持此前的高昂之勢(shì)嗎？放眼中外，當(dāng)前機(jī)器人市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)熱度方興未艾，紅海已近。近年來(lái)，隨著工業(yè)自動(dòng)化和智能制造的發(fā)展浪潮和中國(guó)的需求與市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，不僅使得原本行業(yè)全球領(lǐng)先的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手例如基恩士、康耐視、AUTOSTORE等在產(chǎn)品性能與價(jià)格上對(duì)海康機(jī)器產(chǎn)品銷售形成競(jìng)爭(zhēng)壓力，也吸引了國(guó)內(nèi)一大批上市公司及新興廠商進(jìn)入相關(guān)領(lǐng)域，例如奧普特、凌云光、極智嘉、海柔創(chuàng)新等。因此，?？禉C(jī)器未來(lái)將會(huì)面臨更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。
從?？禉C(jī)器不斷走低的售價(jià)、毛利率、緊張的現(xiàn)金流以及產(chǎn)能難于飽和、經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性欠缺等情況來(lái)看，海康機(jī)器較強(qiáng)的盈利能力未來(lái)恐難持續(xù)，?？禉C(jī)器IPO之路并不好走。